Почему бумаги «РусГидро» даже при сохранении ставки 21% не внушают оптимизма инвесторам?

На прошлой неделе, накануне заседания ЦБ по ключевой ставке бумаги ПАО «РусГидро» (MOEX: HYDR) показали незначительную динамику роста +4,87%, не имея на то каких-то реальных финансово-экономических факторов роста.

ПАО «РусГидро» ранее сообщила о переезде своего головного офиса из Москвы в Красноярский край. Накануне, на прямой линии президент Путин В.В. подчеркнул, что перевод в регионы крупных головных офисов госкомпаний и структурных органов власти будут способствовать развитию этих регионов.

О Компании

Холдинг — ПАО «РусГидро» объединяет более 90 объектов возобновляемой энергетики, включая 60 гидроэлектростанций в России, тепловые электростанции и электросетевые активы на Дальнем Востоке. 

Общая мощность электростанций составляет 38,5 ГВт. Более 80% электроэнергии производится с использованием возобновляемых источников энергии.  Компания была основана в 2004 году и является лидером в области гидрогенерации в стране.

Группа компаний «РусГидро» состоит из подразделений и дочерних предприятий, которые занимаются производством, транспортировкой и продажей электроэнергии и тепла.

Текущие показатели «РусГидро»:

• Установленная мощность — 38,5 ГВт.

• Производство электроэнергии — примерно 140 млрд кВт⋅ч в год — 12% в энергосистеме России.

• Инвестиции в развитие инфраструктуры и новые проекты — около ₽50 млрд.

• Штат компании — более 70 тысяч чел.

Качественные показатели за 2024 год:

• Стратегическое развитие — продолжает реализацию программы модернизации и реконструкции действующих ГЭС для повышения их эффективности и надежности.

• Экологическая устойчивость — активное внедрение экологически чистых технологий и снижение углеродного следа от деятельности компании.

• Инновации — разработка и внедрение новых технологий в области возобновляемой энергетики, включая пилотные проекты по использованию накопителей энергии.

• Социальная ответственность — реализация программ поддержки местных сообществ и участие в социальных проектах в регионах присутствия.

• Международное сотрудничество — участие в международных проектах и программах по развитию возобновляемой энергетики.

Операционная деятельность зависит от сезонности, поскольку спрос на тепловую и электрическую энергию, производимую Группой, определяется погодными условиями и временем года. На выработку электроэнергии гидроэлектростанциями влияет не только погода, но и уровень воды в реках.

Показатели МСФО

В отчетности МСФО Группы «РусГидро» представлена информация об основных дочерних обществах по трем основным сегментам, сгруппированным по направлениям деятельности. Консолидированный баланс, прибыль и денежные потоки холдинга:

Доходы компании выросли благодаря повышению тарифов и государственной поддержке в виде субсидий. Годовые доходы компании увеличились на 20%, государственные субсидии — на 5%, а операционные расходы — на 15%.

Группа «РусГидро» осуществляет свою деятельность в трех основных отчетных сегментах:

• АО «РАО Энергетические системы Востока» (АО «РАОЭС Востока»)

  Владелец пакетов акций энергетических компаний в Объединенной энергосистеме Востока и изолированных энергосистемах. ПАО «РусГидро» владеет 90,08% голосующих акций АО «РАОЭС Востока» — 100% акций. Совет директоров из представителей Группы «РусГидро». Отнесено к сегменту «Энергокомпании ДФО».

• ПАО «Дальневосточная энергетическая компания» (ПАО «ДЭК»)

  Гарантирующий поставщик электроэнергии для II неценовой зоны оптового рынка электроэнергии. АО

  «РАОЭС Востока» принадлежит 51,03% голосующих акций ПАО «ДЭК», АО «ДГК» – 42,35%, консолидировано 94,51%. Исполнительный орган — АО «ЭСК РусГидро», 100% акций принадлежит Группе РусГидро. Совет директоров — представители Группы «РусГидро». Отнесено к сегменту «Сбыт».

• АО «Дальневосточная генерирующая компания» (АО «ДГК»)

  Производит тепловую и электрическую энергию, обеспечивает централизованное теплоснабжение и сбыт тепловой энергии. ПАО «РусГидро» — 87,89% акций АО «ДГК», что составляет 100% акций. Совет директоров — из Группы «РусГидро». Отнесено к сегменту «Энергокомпании ДФО».

• ПАО «Красноярскэнергосбыт»

  Гарантирующий поставщик электроэнергии для Красноярского края. Предоставляет услуги по продаже и ремонту приборов учета электроэнергии, энергоаудиту, высоковольтным испытаниям и агентским договорам. С 2009 года также оказывает услуги по управлению многоквартирными домами. Всего 69,4% акций (66,33% принадлежит АО «ЭСК РусГидро»). Исполнительный орган — АО «ЭСК РусГидро». Совет директоров — представители Группы «РусГидро». Отнесено к сегменту «Сбыт».

• ПАО «Камчатскэнерго»

  Гарантирующий поставщик на территории Камчатского края. Отнесено к сегменту «Энергокомпании ДФО».

Оценка перспектив компании

Холдинг «РусГидро» по итогам третьего квартала снизил выработку электроэнергии и как следствие этого произошло значительное снижение прибыли — на 141,27% по сравнению с прошлым годом.

Чистая прибыль «РусГидро» на TTM 2024 (9) составила ₽23,5 млрд, что значительно меньше, чем за аналогичный период прошлого года — ₽56,7 млрд. 

С начала года объем капитала увеличился на 4%. Денежные средства за этот период выросли на 35%. Суммарный объем кредитов и займов достиг ₽467 млрд, что на 28% больше, чем в начале года. Стоимость беспоставочного форварда на акции составила ₽25,7 млрд.

Операционная активность выросла на 15% в годовом выражении. Инвестиционная активность увеличилась на 7% в годовом выражении. Капитальные затраты составили ₽123 млрд.

Операционные расходы увеличились из-за инфляции и переоценки основных средств, которая была проведена в два раза больше, чем в прошлом году. Убыток от обесценения основных средств вдвое превысил прошлогодний. Финансовая нагрузка компании «РусГидро» выросла в 10 раз, из них значительная часть — это изменение справедливой стоимости беспоставочного форварда на акции.

Прибыль от ассоциированных предприятий составила всего ₽3,3 млрд. Налог на прибыль вырос на 80%, а чистая прибыль – всего ₽0,4 млрд.

Квартальные результаты за третий квартал 2024 года выросли более, чем на 20% год к году, и около 2% по сравнению с предыдущим кварталом. Финансовые расходы выросли в четыре раза из-за роста долга, процентных ставок и убытков по беспоставочному форварду с ВТБ, привязанному к стоимости акций РусГидро. 

Также отражены значительные расходы по отложенному налогу на прибыль в связи с повышением ставки налога до 25% с 2025 года. В итоге, чистая прибыль резко сократилась, более чем в 20 раз! 

Финансовая деятельность продемонстрировала рост на 10% в годовом выражении. Из этой суммы большая часть средств были направлены на оплату беспоставочного форварда в ВТБ с процентами. В результате общий долг «РусГидро» увеличился более чем на ₽100 млрд по сравнению с прошлым годом.

В ближайшие годы компания планирует увеличить капитальные расходы на приобретение внеоборотных активов и модернизацию основных средств, учитывая, что большинство гидротехнических сооружений было построено еще в советское время.

Капитальные затраты в ближайшие годы запланированы в 3,3 раза выше, чем средние затраты за последние годы. Ожидается что этот рост продолжится до 2026 года.

С 2024 по 2028 год более ¾ всех инвестиций Группы «РусГидро» будут сосредоточены на развитии энергетики Дальнего Востока. Планируется ввести 2263 МВт электрической мощности и 2857 Гкал/ч тепловой мощности.

Все эти проекты планируется реализовать в соответствии с государственными программами, включая программу ДПМ-2.

С 2026 года ожидается рост платежей за мощность, что позволит компании вернуть средства, вложенные в капитальные затраты. Рост тарифов, регулируемый государством, является ключевым фактором, влияющим на финансовые показатели компании.

Мультипликаторы показывают резкое увеличение стоимости и падение рентабельности.

Единственным положительным фактором для «РусГидро» на сегодняшний день является удержание регулятором ставки на уровне в 21%. Это хоть и высоко для эмитента, но внушает определённый оптимизм для реализации компанией своих целей — «тяжело, но уже легче».

Дивиденды

Пока нет ясности по дивидендам компании «РусГидро». На данный момент правительство Российской Федерации не определилось с решением о выплате дивидендов компании «РусГидро». На годовом собрании акционеров не было принято решение по этому вопросу. Участники собрания могли выбрать один из двух вариантов: согласиться на выплату 7,79 копейки на акцию или отказаться от дивидендов.

Если выплаты будут одобрены, они могут составить 17% от стоимости акций или ₽0,0778. Есть вероятность, что решение ЦБ о сохранении ставки на уровне 21% окажет давление на решение ВОСА, а высокая стоимость кредитов без господдержки может повлиять на решение о дивидендах.

Компания «РусГидро» сообщает, что государство должно принять решение до конца текущего года на основе решения Росимущества, которое является основным акционером компании. Последний дивиденд компания выплачивала — 7 июля 2023 года в размере ₽0.05025 с доходностью 5.98%.

Вывод

«РусГидро» является ведущим энергетическим холдингом в России, который играет ключевую роль в обеспечении энергетической безопасности страны. В операционных результатах за третий квартал 2024 года видно снижение показателей.

Несмотря на рост выручки и EBITDA как в годовом, так и в квартальном выражении, чистая прибыль резко сократилась по сравнению с прошлым годом. Это связано с увеличением финансовых расходов и нагрузкой по отложенному налогу на прибыль.

Долговая нагрузка компании остается очень высокой, и прогнозируется, что долг продолжит увеличиваться из-за значительных капитальных затрат. Ожидается, что эти расходы начнут снижаться только к 2028 году. В данный момент свободный денежный поток компании демонстрирует глубокий отрицательный уровень, что вызывает дополнительные опасения по поводу финансового положения холдинга.

До конца 2024 года скорее всего будет принято решение относительно выплаты дивидендов. В случае положительного решения доходность по акциям может составить около 16%. Однако вероятность таких выплат от «РусГидро» в текущих финансовых условиях выглядит очень маловероятной.

Что касается перспектив энергетического холдинга, то в июле 2025 года ожидается рост тарифов на электроэнергию, а также долгосрочная реализация инвестиционных программ. Однако существует ряд рисков, включая финансовые проблемы, возможность аварий на объектах и сложности с выполнением инвестиционных обязательств.

На текущий момент компания по мультипликаторам не выглядит, скажем так — “привлекательной” для инвестирования. По мнению экспертов и аналитиков и их расчетам, потенциал бумаг «Русгидро» оценивается -10,74% от текущих значений ₽0,5007 (+7,75%) и справедливая цена акций «РусГидро» составляет около ₽0,45.

Эта оценка учитывает текущие финансовые условия и ожидания по будущему развитию компании. Сегодня бумаги ПАО «РусГидро» (MOEX: HYDR) — это вариант для долгосрочных вложений и связанных с рисками, а также неясными дивидендами в ближайшие годы.